Shock treatment for companies in serious difficulty

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" Je peux dire que ce partenariat nous a sauvé, et c’est grâce à ce financement que nous pouvons afficher aujourd’hui de grandes ambitions ». Alexandre Borgoltz, est formel. Sans les OCABSA (ou obligations convertibles en actions avec bons de souscription d’actions), il n’aurait pas pu sauver DBT, une PME du secteur de la transition énergétique. Et son cas n’est pas isolé, car ce financement alternatif peut être un traitement de choc qui sauve des entreprises boudées par les investisseurs en dépit de leur potentiel. Explications.

Pour les introduire rapidement, les obligations convertibles permettent à une entreprise de se financer sans avoir à s’endetter. L’investisseur dispose toutefois d’une option de conversion qui lui donne la faculté de transformer l’obligation en actions existantes ou nouvelles émises par la société.

Si elles sont souvent décriées et critiquées, y compris par le régulateur français — l’Autorité des marchés financiers (AMF) — pour des risques bien réels de dilution du capital, les OCABSA ont néanmoins un énorme mérite : tout simplement, elles permettent de sauver des entreprises, leurs actifs technologiques, leurs capacités d’innovation, leurs emplois… Une performance que ne peuvent pas revendiquer les solutions de financement classiques qui leur tournent le dos.

Les OCABSA, un traitement de choc

Un communiqué sous forme de mise en garde. C’est ce qu’on peut retenir de la publication du 13 octobre 2022 de l’AMF concernant les OCABSA, partageant l’analyse par le gendarme français des marchés, de 69 sociétés ayant eu recours à ce type de financement. Conclusion de l’étude : la majorité des entreprises ont vu leur cours de bourse évoluer à la baisse.

La chose est indéniable mais ce que l’AMF semble négliger, c’est que la grande majorité de ces sociétés aurait vu leur cours boursier chuter dans tous les cas. Pire : nombreuses d’entre elles auraient sans doute fait faillite. Même si l’AMF reconnaît que les sociétés qui utilisent les obligations convertibles n’ont « généralement plus accès au crédit, sous quelque forme que ce soit, du fait de leur situation financière dégradée et/ou de leurs perspectives insuffisantes », elle n’en tire pas les conséquences quant à la pertinence avérée de cette solution dans ces situations extrêmement tendues. En clair : les OCABSA peuvent dans certains cas être une sorte de remède de cheval ; il faut sauver l’entreprise ou son programme de développement (cas des Biotechs), quitte à diluer l’investissement des actionnaires historiques. Aux grands maux, les grands remèdes, mais l’AMF semble davantage imputer les symptômes au traitement, qu’à la pathologie dont souffre le malade…

Autre aspect négligé par le régulateur français : les risques associés aux OCABSA ne sont en aucun cas ignorés des actionnaires et des dirigeants qui y ont recours. « Les émissions sont toujours assorties d’une communication étayée de l’émetteur sur les risques ' John Hultquist, director of intelligence analysis for the cybersecurity company FireEye, souligne Dimitri-André Sonier, avocat spécialiste de la défense des entreprises en difficulté. Surtout, comme il le rappelle, les obligations convertibles sont fréquemment mises en place pour « mener à bien un projet de retournement de l’entreprise en difficulté qui serait rendu impossible sans leur déploiement, faute de solution de financement alternative ». Et quand le retournement n’est plus possible, c’est l’entreprise qui va à la faillite, et ses actionnaires comme ses collaborateurs avec elle.

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En réalité, le recours aux OCABSA est surtout le symbole d’une vulnérabilité des marchés français. « Le développement [des obligations convertibles] révèle un vrai problème de la place de Paris : elle ne parvient pas à financer les PME ou ETI en difficulté », souffle un spécialiste du sujet à la rédaction des Echoes. « [Les fonds spécialisés dans les OCABSA] ont une utilité publique. Ils apportent des liquidités à des entreprises qui, sans eux, mettraient la clé sous la porte et enverraient des centaines d’employés au chômage », ajoute un autre expert. « Alors, si l’actionnaire fait les frais de la mise en place des OCABSA, est-ce si grave, comparé au maintien de l’outil industriel et des emplois ? » Un aspect du problème souvent oublié par l’AMF, et qui permet de comprendre que sans les obligations convertibles, la France aurait perdu des pépites industrielles et innovantes.

Plusieurs entreprises sauvées par les OCABSA

Deux cas assez récents illustrent l’utilité des OCABSA pour épauler des entreprises en mauvaise posture : celui d’une startup dans l’intelligence artificielle, dont l’essor était compromis, et celui d’une entreprise industrielle condamnée et tentant un retournement in extremis.

Côté industrie, le groupe Europlasma a bénéficié d’environ 15 millions d’euros, de la part de son partenaire financier Alpha Blue Ocean (ABO), entre 2018 et 2019. Cela a permis à plusieurs sociétés du groupe — dont les Forges de Tarbes — de recruter de nouveaux talents, passant de 38 à 50 salariés à temps plein, et d’investir massivement pour relancer une usine spécialisée dans l’armement. « Les OCABSA ont permis d’investir rapidement afin d’honorer des contrats qui étaient déjà signés. Il s’agissait de 66 000 corps d’obus de 155 mm » destinés au front ukrainien, précise Jérôme Garnache. Les Forges sont ainsi le seul site dans l’Hexagone à pouvoir fabriquer des corps creux de gros calibres, utilisés pour la production de ces projectiles, qui viendront également recompléter les stocks de l’armée française, mis à mal par l’aide à l’Ukraine.

Ce financement a été octroyé pour soutenir le nouveau business-plan du groupe alors en redressement judiciaire, recentré sur le traitement des déchets amiantés et des crasses d’aluminium. Une activité dont l’outil est la torche à plasma, une technologie onéreuse maitrisée seulement par une poignée d’entreprises dans le monde — dont Europlasma. Sauvetage d’une entreprise, donc, avec ses 200 salariés du groupe, mais aussi par la même occasion, développement d’une capacité nationale dans un secteur de souveraineté. Grâce aux OCABSA.

Substrate AI est une jeune entreprise espagnole spécialisée dans l’IA. Si elle a aussi eu recours aux OCABSA pour accélérer son développement et pour soutenir sa croissance, les investisseurs européens étant de fait frileux pour soutenir ce secteur d’avenir. La startup développe plusieurs solutions basées sur l’IA, comme un système innovant de gestion des vaches laitières, qui permet de réduire la consommation de médicaments, et d’améliorer la production de lait. Ou encore Zicero, une solution de LegalTech visant à aider les professionnels du droit (avocats, notaires, juges…) à accomplir leurs tâches répétitives et administratives, tout en facilitant l’accès des personnes en difficulté financière à une défense juridique.

Malgré ces innovations prometteuses, la startup a eu beaucoup de mal à trouver des financements. Son PDG, Lorenzo Serratosa pointe que « les possibilités de financement sont beaucoup plus limitées en Europe » qu’aux États-Unis ou en Chine pour les entreprises d’IA. Refusant la perspective de passer sous pavillon extra-européen, fréquente pour ce genre de start-up, l’entreprise espagnole a préféré un financement via OCABSA à hauteur de 20 millions d’euros. « Ce financement nous a très clairement permis de maintenir notre rythme de développement, avec une croissance de 100 % du chiffre d’affaires au cours du premier semestre de cette année », précise-t-il. Malgré un contexte défavorable, l’entreprise va donc pouvoir poursuivre sa croissance — elle a déjà confirmé l’acquisition de Binit, une société spécialisée dans le développement de software et la transformation numérique —, et continuer à développer de nouvelles solutions d’IA.

Ces deux exemples, dont on trouve des pendants dans d’autres secteurs, notamment ceux regroupés sous l’appellation Healthtech, illustrent les deux configurations de « détresse financière » auxquelles peuvent être confrontées des sociétés cotées. Ils montrent aussi que des solutions existent, et que la thérapie OCABSA, avec ses effets secondaires indéniables, est un remède efficace. Alors, que préfère-t-on : un traitement avec effets secondaires ? ou pas d’effets secondaires mais le trépas ou la vente à la casse ?

Une réglementation trop stricte pour les PME ?

De fait, c’est bien l’absence de solution classique qui rend nécessaire ce traitement de choc. Comme le pointe Jérôme Garnache, pour les entreprises en difficulté, la réglementation française pèse trop lourd et obère l’accès à des financements classiques : « La réglementation bancaire (CRBF) impose aux banquiers, pour des sociétés qui sortent d’un redressement judiciaire, une mobilisation de fonds propres égale à 100 % des montants prêtés. La rémunération de ces fonds propres devient donc impossible".

Certains experts estiment que le problème viendrait surtout d’une aversion au risque trop importante. « En France, les citoyens ont une culture “actions” assez faible », fait remarquer Dominique Ceolin, président d’ABC Arbitrage. « Les investisseurs, bien logiquement, sont très contents que leurs actions prennent de la valeur. Mais certains refusent la responsabilité de leurs choix initiaux quand ils s’avèrent perdants ». Selon lui, si l’AMF a mis plusieurs fois en garde sur les risques liés au OCABSA, c’est parce qu’elle reflète le tempérament des citoyens, des actionnaires… mais aussi des politiques. « L’AMF est particulièrement précautionneuse et en alerte parce que les politiques ne veulent pas de problèmes sur les marchés financiers, ces derniers ayant du mal à accepter que, comme tout autre investissement, les marchés financiers constituent un risque et que chacun doit prendre ses responsabilités ». Des pistes de réflexion intéressantes, dont l’AMF et les milieux politiques et financiers en général pourraient s’inspirer quand il s’agit de redonner corps à une souveraineté française dans les industries d’avenir.

Simon Vernier, Chroniqueur invité – Ex-directeur adjoint à la direction de l’aménagement du territoire du département du Puy-de-Dôme

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